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兴业证券(601377)点评:轻资本业务内生增长极强劲 重资本业务结构大优化

时间:21-04-02 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

事件:兴业证券(601377)2020 年业绩超预期:实现归母净利润40 亿/YoY+127%,业绩靠近预告上限(预告37~41 亿);实现营收176 亿/YoY+23%;报告期加权平均ROE11.07%(摊薄后ROE10.6%),同比提升5.82pct。年末归母净资产377 亿元,总资产1810 亿元。

证券主营收入结构优异,大资管与财富管理占比高,收入市占率提升0.5pct 至3.3%。剔除低毛利大宗商贸业务后公司2020 年证券主营收入137 亿/YoY+47%(vs 行业+25%),收入市占率3.3%,同比提升0.5pct。2020 年证券主营收入构成:经纪(含代销&分仓)占比20%、投行占比10%、资管(含兴全)占比28%,净利息占比9%、总投资占比35%。

轻资本业务内生增长极强劲,财富管理、大资管、投行条线收入均同比增约8 成。2020年经纪、资管、投行分别实现净收入27.8、37.8 亿、13.8,同比分别+78%、+81%、+85%。

1)经纪业务中机构服务与代销收入比重高,享受居民财富管理大时代红利,细分收入市占率提升明显。2020 年实现零售佣金13.9 亿/YoY+67%,机构佣金7.7 亿/YoY+71%,代销金融产品净收入4.6 亿/YoY+175%。2020 年代理买卖证券收入(含席租)市占率1.9%,同比提升0.2pct;代销金融产品收入市占率3.4%,同比提升0.3pct。

2)投行业务改革赋能分公司股权承揽能力持续增强,IPO 市占率大幅提升。2020 年IPO主承销89 亿,市占率1.9%,YoY+1.3pct;21ytd IPO 市占率2.2%,较FY20 继续提升。

3)公募基金利润贡献行业最高达20pct。控股兴全基金51%股权,2020 年底总AUM5316亿,实现营业净收入36.4 亿,净利润16.0 亿/YoY+121%,兴全基金对兴业证券利润贡献8.1 亿,占比20.3pct,行业最高(vs 公募基金利润贡献广发证券16.1pct)。

重资本业务结构大幅优化,杠杆下降,两融市占率提升且创新高,股票质押拨贷比16%。

1)杠杆下降:年底经营杠杆3.6 倍,同比降0.33 倍,主因投资与股票质押杠杆下降,但两融增速超行业。2020 年净利息收入11.7 亿/YoY+56%;总投资收入47.4 亿/YoY+14%。

2)资产端:投资量稳价增,年底投资资产738 亿/持平上年,占归母净资产比重1.95 倍,同比降0.2 倍,净投资收益率6.4%,同比提升0.8pct;两融市占率创新高,年底两融余额308 亿,同比增84%(vs 行业59%),市占率1.90%;股票质押继续收缩,年底股票质押余额46.0 亿,同比减少46%,股票质押拨贷比16%,同比提升3.4pct。负债端:成本下行,2020 年平均负债成本率3.6%,同比下降0.4pct。

投资建议:维持兴业证券买入评级,业绩超预期,重申首推。考虑公司项目储备,上调IPO业务假设,略微上调2021 和2022 年盈利,并新增2023 年盈利预测,预计2021E-2023E归母净利润为48.6、59.9、72.5 亿(原预测2021 年48.4 亿、2022 年59.0 亿),同比分别+21%、+23%、+21%。当前收盘价动态PB1.38 倍,动态PE11.8 倍。

风险提示:IPO 项目储备释放不及预期